Vermögensanlage Institutionelle

Quartalsbericht 1.2019

 

Marktrückblick und -ausblick

 

Die globale Wirtschaftsaktivität schwächte sich in den letzten Monaten stärker ab als erwartet. Teilweise bremsten vorübergehende Faktoren das Wachstum. Darüber hinaus verlangsamte sich in vielen Industrieländern die zugrundeliegende Konjunkturdynamik – vor allem die Produktion in der verarbeitenden Industrie entwickelte sich vielerorts nur zögerlich. Vor diesem Hintergrund hat sich der Ausblick auf die internationale Konjunkturlage im ersten Quartal etwas eingetrübt. Konjunkturelle und politische Unsicherheiten erhöhten Ende 2018 die Volatilität und die Risikoprämien an den Finanzmärkten. Zudem fielen Wachstum und Teuerung in einigen Ländern − insbesondere der Eurozone und Japan − schwächer aus als allgemein prognostiziert. Beides führte zu tieferen Erwartungen in Bezug auf die Leitzinsen in den wichtigsten Währungsräumen.

 

Obligationen und Währungen
Das laufende Jahr hat für die Obligationenmärkte gut begonnen, allen voran bei Unternehmens- und Schwellenländeranleihen. Damit liessen sich die Verluste von Dezember 2018 teilweise ausgleichen. Auslöser für diese Kursrallye waren vorsichtigere Äusserungen der Notenbanken hinsichtlich ihrer Zinspolitik. So hat die US-Notenbank (FED) eine Verlangsamung ihres Zinserhöhungszyklus angekündigt, und die europäische Zentralbank (EZB) ihrerseits verlängert die Nullzinsphase bis mindestens Ende 2019. Dieses Umschwenken hinsichtlich Zinserwartungen hat den Obligationenmärkten Auftrieb verliehen.


Risikobehaftetere Anlagen wie Unternehmens- und Schwellenländeranleihen reagierten positiv auf den markanten Rückgang der Kreditrisikoprämien zu Beginn des neuen Jahres. Gemessen an ihren Benchmarks verzeichneten diese Anlagesegmente im ersten Quartal 2019 eine Performance von 3,8% resp. 4,0%. In Europa profitierte in erster Linie der Finanzsektor, nachdem die EZB den Banken zusätzliche Liquidität in Form von subventionierten Langzeitkrediten zur Verfügung gestellt hatte. Interessanterweise hat die erneute Risikofreude der Anleger zugunsten risikobehafteter Anlagen nicht zu einem Ausverkauf bei Staatsanleihen sicherer Häfen geführt.


Unter Berücksichtigung der konjunkturellen Wachstumsverlangsamung scheint diese Zurückhaltung denn auch angebracht. Die mittlerweile inverse Zinskurve in den USA mahnt zur Vorsicht. So bleiben US-Staatsanleihen nach wie vor gefragt. Auch hierzulande erfreuen sich eidgenössische Staatsanleihen trotz negativer Renditen bis Laufzeiten von über zehn Jahren eines regen Interesses. An den Devisenmärkten überwiegt im laufenden Jahr bisher die Risikofreude. So hat sich der als «sicherer Hafen» geltende Schweizer Franken in den letzten Monaten gegenüber den G4-Währungen leicht abgewertet. Die bedeutendste Währungsbewegung legte im laufenden Jahr das britische Pfund (GBP) hin. Gegenüber dem Schweizer Franken resultiert per 31. März 2019 eine Aufwertung von 4,0%. Dies dürfte auf den Zeitfaktor zurückzuführen sein, nachdem sich eine Verschiebung des Brexit-Deals abzeichnet.

  

Aktien

Der Jahresbeginn 2019 war gekennzeichnet von steigenden Aktienkursen und tiefer Finanzmarktvolatilität in Zeiten relativ hoher politischer Unsicherheit. Im ersten Quartal 2019 erzielten die Aktien deutliche Wertsteigerungen. Zwar vermochten sie die Verluste vom Herbst 2018 wettzumachen, lagen per 31. März 2019 jedoch weiterhin unter der Marke von Ende September 2018. So verzeichnete der Schweizer Aktienindex SMI zwischen Anfang Januar und Ende März eine Wertzunahme von 12,4%, der Euro Stoxx stieg um 11,7% und der Dow-Jones-Index nahm in der gleichen Zeitspanne sogar um 13,7% zu. Für eine gewisse Marktberuhigung zum Jahresende sorgte vor allem eine Richtungsänderung in der Kommunikation der US-Notenbank, die signalisierte, dass sie sich im Hinblick auf weitere Zinserhöhungen im neuen Jahr vorerst gedulden werde. Zudem trug die Fortsetzung der Handelsgespräche zwischen den USA und China im Januar 2019 zu einer gewissen Entspannung an den Finanzmärkten bei. Die Kursgewinne an den Aktienmärkten gingen mit geringeren Schwankungen einher als noch in den Herbstmonaten.

 

Die Märkte scheinen ihre Nervosität vom Jahresende abgelegt zu haben. Dies widerspiegelte sich in der an Optionen gemessenen Volatilität von US-Aktien (VIX), die sich nach einem sprunghaften Anstieg im Dezember weitgehend normalisierte. Dies steht im Gegensatz zur Entwicklung der globalen politischen Unsicherheit. Der «Global Economic Policy Uncertainty Index (GEPU)» notierte im März bei 318 Punkten, nachdem im Dezember das Allzeithoch von 341 Punkten gemessen worden war. Die politische Unsicherheit dürfte 2019 weiterhin hoch bleiben. Ob sich die Verunsicherung im Laufe des Jahres auf die Finanzmärkte übertragen wird, bleibt indessen abzuwarten.

 

 

 

Private Equity

Der Private-Equity-Markt entwickelte sich weiterhin positiv und in stabilen Bahnen. Schon seit einiger Zeit halten sich die Zielfonds mit Käufen eher zurück, da die Bewertungen für geeignete Zielunternehmen eher hoch sind. Gemessen an den durchschnittlichen Kaufpreisen als Vielfaches vom nachlaufenden EBITDA sind die Bewertungen im Segment Mid Market Buyout im Jahr 2018 gegenüber dem Vorjahr nochmals leicht auf 10,7 in Europa und 10,5 in den USA gestiegen. Die hohen Bewertungen sind einerseits durch den intensiven Wettbewerb zwischen Finanz- und strategischen Investoren getrieben und anderseits durch das günstige Finanzierungsumfeld.

 

Immobilien

Auf der Suche nach Anlagemöglichkeiten fliesst die Liquidität institutioneller Anleger nach wie vor reichlich in den Immobilienmarkt. Besonders stark nachgefragt sind seit jeher Core-Objekte, also möglichst voll vermietete Bestandsliegenschaften mit guter Lagequalität. Gut positionierte Wohnliegenschaften haben noch immer den Nimbus des krisen- und veränderungsresistenten «Anleiheersatzes» mit Inflationsschutz und werden entsprechend gehandelt.

 

Die Risikowahrnehmung vieler Investoren hat jedoch weiter zugenommen. Einzelne Risiken werden teilweise sehr stark gewichtet und treiben die Marktsegmentierung voran. Bei den Wohnliegenschaften zeigt sich der Vermietermarkt in den städtischen Agglomerationsräumen nach wie vor relativ robust. In vielen peripheren Räumen hat sich dagegen ein Mietermarkt etabliert: Der Sog der Städte und die nur langsam abflachende Bautätigkeit lassen die Leerstände dort ansteigen und die Mieter sitzen am längeren Hebel.


Die Nachfrage bei Büroliegenschaften hat sich an vielen Orten erfreulich belebt, was den Leerstand reduzierte. Bei
Neuabschlüssen müssen allerdings häufig Zugeständnisse gemacht werden, so dass frühere Mietzinsniveaus nicht gehalten werden können. Verkaufsflächen kämpfen in den meisten Segmenten nach wie vor mit der Veränderung des Konsumentenverhaltens und zurückgehenden Flächenumsätzen.Der Druck auf die Umsätze spiegelt sich in den rückläufigen Marktmieten der letzten Jahre und steigenden Leerständen im Gesamtmarkt. Nur vereinzelte Marktsegmente z.B. Hochfrequenzlagen) konnten sich diesem Trend widersetzen.

 

Im Hinblick auf die künftige Marktentwicklung sehen wir die Portfolios der Avadis Anlagestiftung gut positioniert. Es scheint, als werde die Wertentwicklung durch das Zinsumfeld weiterhin positiv beeinflusst. Der Mietflächenmarkt ist im erwarteten gesamtwirtschaftlichen Umfeld herausfordernd und verlangt nach wie vor ein aktives Asset Management.

 
 

Ausblick

Die Verlangsamung des Wachstums der globalen Geldmenge deutet darauf hin, dass die Konjunktur in diesem Jahr einen Gang zurückschaltet. Generell weisen die vorlaufenden Indikatoren auf eine wachsende Schere zwischen der Industrieproduktion (Abschwächung) und dem Dienstleistungssektor (gute Stimmung) hin. Die Konsensschätzungen für das BIP-Wachstum 2019 und 2020 haben sich leicht abgeschwächt und belaufen sich für die USA auf 2,5%, für den Euroraum auf 1,5% und für die Schweiz auf 1,6%.

 

In den USA dürfte sich die Zinsnormalisierung weniger rasch fortsetzen als bisher erwartet. In Europa und der Schweiz bleibt die Geldpolitik nach wie vor expansiv. Die globale Investitionstätigkeit wird durch die konjunkturelle Wachstumsverlangsamung etwas beeinträchtigt. Dies dürfte die Obligationenrenditen weiterhin in Schach halten, was die Attraktivität von Obligationenanlagen begrenzt. Bei den Aktien steht die höhere Risikofreude der Anleger im Kontrast zur Verschlechterung der Wirtschaftsdaten. Solange jedoch die Medizin der Währungshüter wirkt, dürfte uns dieses Paradoxon wohl vorübergehend erhalten bleiben. Das Risiko eines erneuten Rückschlags am Markt ist zwar rein bewertungsbedingt gestiegen. Allerdings stützt die jüngste Anpassung der US-Geldpolitik die Aktienmärkte. Auch eine Lösung des US-Handelsstreits mit China würde den Märkten zusätzlichen Auftrieb verleihen.